Perfil de la Deuda Pública Argentina:

El default que declaró el país contra los tenedores de bonos nacionales a fines del 2001 ha trastocado las bases de la confianza sobre el país, por lo que nos enfrentamos a un desafío mayor, más allá del hecho de volver a la senda de los cumplimientos.

La posterior devaluación del peso ha profundizado aún más la imposibilidad de hacer frente a dichos pagos, por lo tanto la necesidad de reestructurar la deuda defaulteada es supremo, pero cuáles van a ser los resultados después de la negociación es muy difícil de predecir, por ello aquí se presentan situaciones hipotéticas basadas en un análisis de escenarios a los fines de manejar un margen más amplio de posibilidades.

Para ello se propone describir el perfil de la deuda, buscando compatibilizar las necesidades del Estado para afrontar el pago como las necesidades de divisas para evitar un estrangulamiento.

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El análisis de escenarios se basará en distintas posibilidades de quita de la deuda, para ello se tendrá presente varios supuestos a los fines de aislar efectos secundarios con el fin de centrar la atención en la perspectiva futura de pago de la deuda.

De este modo y bajo la restricción de una balanza de pagos equilibrada a largo plazo es que se encuadra el análisis, teniendo presente el doble juego que representa el hecho de afrontar los pagos de deuda, por un lado los recursos líquidos por parte del Estado y por otro lado las divisas necesarias para su efectivización.

En este último concepto juega un rol importante: representada por el resultado de la Balanza de pagos a los fines de evitar un agotamiento de las reservas del Banco Central, además el perfil interno del crecimiento económico es alentador por el lado de los recursos que necesitará el Estado para efectuar los pagos, pero por otro lado presiona negativamente por el lado de la balanza comercial.

Una medida del grado de endeudamiento que se utiliza generalmente para comparar entre países es la relación Deuda/PBI. Argentina en el escenario previo a la devaluación de fines del 2001 dicha relación estaba por debajo del 100%, pero luego de la devaluación, por efectos propios de la cotización de la moneda y debido a que prácticamente el 97% de la deuda es en monedas extranjeras, provocó un aumento importante de esta relación, pasando por encima del 100%, colocando a la deuda pública en una situación crítica.

Es frente a este escenario, con un ratio deuda/PBI muy por encima de los estándares normales y con un default de arrastre que se plantea la necesidad de llevar adelante una reestructuración de la misma.

Pero, a los fines de su reestructuración, no sólo hay que tener en consideración la posición fiscal del Estado nacional, sino también la liquidez de divisas necesarias, ya que es sumamente necesario llegar a largo plazo con una balanza de pagos equilibrada o superavitaria, de modo que se garantice el pago; de esta forma, la reestructuración debe ir unida a una política externa que permita liquidez de divisas.

Sin lugar a dudas los pagos que se afrontarán por la deuda serán un peso en la balanza de pagos contrarrestando el impulso que pueda venir por el lado de la balanza comercial, no obstante es necesario garantizar una cierta monetización de la economía respaldada por divisas, ya que al enfrentar los pagos, nos encontraremos con situaciones donde se le quitará liquidez a la economía, pues hay que tener en cuenta que el Estado nacional va a ser un gran demandante de divisas.

De este modo, a lo largo del análisis se supondrá que no existen flujos externos que permitan el ingreso y egreso de divisas, los movimientos de éstas serán por la balanza comercial y por los pagos de la deuda defaulteada (capital e intereses), ello se supone a los fines de aislar los efectos y de platear los objetivos de la política comercial externa para que, de dicha manera se pueda prescindir de los flujos externos que son volátiles y poco predecibles en cuanto a su conducta y dirección.

Por lo tanto nuestra ecuación de balanza de pagos para cada período será la siguiente:

Donde: BP = Resultado de la Balanza de Pagos del período

X = Exportaciones del período

M = Importaciones del período

r = tasa de interés acordada con los acreedores

DP = Monto de la deuda a pagar en el período (capital)

En la ecuación anterior queda claro que el único componente que aporta divisas son las exportaciones, de donde se deduce además que será necesaria la existencia de un superávit comercial para afrontar los pagos de intereses y de capital.

De allí la importancia de realizar más adelante proyecciones sobre las importaciones y sobre los pagos de la deuda en diferentes escenarios para encontrar cuál será el nivel de exportaciones necesarias para dar sustentabilidad a la reestructuración.

Dada la ecuación (1) podemos concluir que en el largo plazo la BP debe estar equilibrada.

Siguiendo el esquema planteado en (1), las exportaciones dependen básicamente del ingreso del resto del mundo y del tipo de cambio, pero en nuestro análisis a estas variables las supondremos exógenas, ya que el propósito es determinar qué nivel deben alcanzar en los siguientes períodos posteriores a la reestructuración bajo el análisis de escenarios.

Para no complicar demasiado el análisis se supondrá también que el tipo de cambio está fijo, en la paridad $3 por U$S 1.

Por otro lado las importaciones dependen básicamente del ingreso nacional (que se lo asimila a la evolución del PBI) y del tipo de cambio, pero como este último no varía, sólo es una variable dependiente del PBI.

Se supone también que los precios internacionales de los bienes que se comercializan no varían.

De este modo se puede reflejar analíticamente las exportaciones y las importaciones de la siguiente manera:

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Exportaciones: X = X (exógena)

Importaciones: M = M ( PBI )

Donde: dM / dPBI > 0

El pago de la deuda (1+ r )DP, según lo planteado en (1) es exógeno, ya que es fruto del proceso de negociación.

De tal modo el estrangulamiento de divisas se produciría en el caso de registrar déficits de balanza de pagos en varios períodos de modo que impliquen una reducción de las reservas del Banco Central, además, por otro lado, este estrangulamiento de divisas llevaría a una contracción de la liquidez en la economía (dado el supuesto de tipo de cambio fijo) y con ello una contracción en la actividad económica con las consecuencias previstas sobre el resultado fiscal, de este modo se generaría un doble problema; por un lado, la escasez de divisas necesarias para el pago de la deuda, y por otro lado un Estado con problemas fiscales que trae como consecuencia la insuficiencia de recursos para el pago de la deuda.

Bajo esta descripción es que el objetivo principal por detrás de la reestructuración de la deuda pública es el mantenimiento del equilibrio externo, ya que de lo contrario se generaría un efecto dominó y la deuda no sería sustentable en el largo plazo.

La conducta fiscal es uno de los elementos importantes a tener en cuenta en este proceso de reestructuración de la deuda pública, pero más importante aún es el problema del estrangulamiento de divisas, ya que éste es determinante de la actividad económica y por ende de la posición de las finanzas públicas.

Gasto público

pacto de la deuda sobre el total de erogaciones estatales, que constituyen en definitiva una filtración al ingreso nacional y que, sin lugar a dudas, tiene un impacto negativo sobre la economía en su conjunto, ya que son fondos que se destinan al pago externo.

Por otro lado, los flujos externos de capitales constituyen un importante aporte al resultado de la balanza de pagos, pero para nuestro caso lo supondremos ausente (como ya se dijo), ya que, como generalmente en su mayoría son fondos especulativos, sus movimientos son constantes e imprevisibles, de este modo estos fondos no constituyen para nuestro análisis un aporte al stock de divisas.

Sin embargo y como todo el análisis apunta al comercio exterior como fuente genuina de generación de divisas, es que las exportaciones juegan un rol muy importante, de allí que la política exportadora debe estar orientada a maximizar las mismas, pues de ese modo se garantizaría la sustentabilidad de la deuda a largo plazo, por ello se deben eliminar todo tipo de barreras que de alguna manera u otra impidan la libertad de exportaciones, sin otras condiciones que las impuestas por la productividad y competitividad de los bienes exportables.

La puja en la negociación por la reestructuración de la deuda, pone por un lado a los acreedores que buscan la recomposición de sus inversiones en bonos argentinos y por otro lado, el Estado argentino que propone una quita sustancial.

He aquí que las asociaciones de acreedores no son homogéneas, ni en su composición, ni en su postura.

La propuesta presentada en Dubai por el gobierno argentino es de una quita del 75% en el valor nominal de la deuda, pero según los acreedores, sostienen que si se paga sólo el 75% y no se abonan los intereses vencidos desde el default (propuesta argentina), la quita sería del 91%.

Pero para el cálculo del porcentaje de la quita, lo que se debe tener en cuenta es el valor presente de la deuda, y en el ministerio de economía tienen distintos modos de llegar a un valor actual del 25% de la deuda:

1 – Otorgar un título al 25% del monto nominal, manteniendo tasas y plazos.

2 – Se puede canjear por un papel del mismo monto actual, pero con una tasa muy inferior (0,5 y 1,5) y plazos largos (entre 20 y 42 años).

3 – Es una opción intermedia: descuento menor al 75% con tasas superiores y plazos inferiores.

Los datos actuales sobre la deuda pública son los siguientes:

Stock de la deuda pública estimada a fines de 2003 (en miles de millones de U$S):

Deuda en default ⁽¹⁾ = 106,7

Deuda que no está en default = 78,5

Total deuda pública = 185,2

La deuda que no está en default, se compone de la siguiente manera:

Préstamos garantizados = 14,6

Bono garantizado provincial = 10,0

Boden = 20,6

Organismos Internacionales = 30,8

Otros = 2,5

Total = 78,5

Para todo el análisis se toma como punto de partida la deuda en default, que incluye los intereses capitalizados y devengados desde el default.

Se supone además que lo acordado es igual para todos los grupos de acreedores.

También se supone que la deuda reestructurada se va a pagar en cuotas iguales, trimestrales y vencidas, para ello se supone la emisión de un nuevo bono de cuota constante (incluye amortizaciones e intereses)

Para el cálculo de la cuota se utiliza el sistema francés, lo cual implica que en cada una de ellas hay parte de amortización del capital y parte de intereses, calculados sobre saldo, por lo cual las amortizaciones constituyen una variable creciente y los intereses una variable decreciente.

Se suponen tres tipos de plazos (10, 15 y 20 años), con distintas tasas de interés: para 10 años de plazo, la tasa de interés trimestral será del 3% (con
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una tasa anual equivalente del 12,55%); para 15 años de plazo, la tasa de interés trimestral será del 4% (con una tasa anual equivalente del 16,98%); y para 20 años de plazo, la tasa de interés trimestral será del 5% (con una tasa anual equivalente del 21,55%).

Se supone que la tasa de interés correspondiente a cada plazo es la misma para todos los grupos de acreedores.

Cabe destacar que este análisis establece la necesidad de divisas para afrontar el pago de la deuda defaulteada y reestructurada únicamente.

• Plazo: 10 años
• Inicio de pago: 2005, plazo vencido
• Tasa trimestral: 3%
• Tasa anual equivalente: 12,55%
• Cantidad de cuotas: 40 iguales y vencidas
• Años: del 2005 al 2014