Dolarización de la Economía Argentina

¿Novedad o futuro para la Argentina?

Trabajo presentado para la cátedra de Economía Monetaria, Facultad de Ciencias Económicas, Universidad Nacional de Córdoba, Julio de 2002

María Laura García

lalugarcia@arnet.com.ar

Resumen

Luego de una "expedición" a través del universo de los regímenes cambiarios, impulsada por la necesidad de credibilidad y aislamiento de shocks externos de economías emergentes, arribo a la conclusión de que la dolarización es el régimen adecuado. Seguidamente me aboco a dilucidar sus orígenes, formas e implicancias para luego analizar brevemente sus costos y beneficios, discutiendo en oportunidades el trade-off existente entre ellos. El desarrollo continúa con el análisis de los aspectos principales sobre los cuales ejerce su influencia la dolarización para finalmente establecer la relación que la misma guarda con los demás regímenes cambiarios susceptibles de ser adoptados.

  1. El debate de los Regímenes Cambiarios.
  2. Recientemente, las economías emergentes en general, y Argentina en particular, se han visto inmersas en profundas y prolongadas crisis. Las mismas se han caracterizado principalmente por cambios repentinos en los flujos de capitales que han provocado colapsos en el nivel de producto y sus efectos se han visto agudizados por la existencia de serios problemas en el sistema bancario.

    A su vez, la severidad y frecuencia de dichas crisis se han incrementado por lo que se hace inminente la necesidad de hallar políticas y/o regímenes monetarios que provean a las economías emergentes de una "coraza" contra la vulnerabilidad ante los shocks externos. En éste sentido, la magnitud observada de los cambios en los flujos de capitales, la evidencia de que los problemas del sistema financiero han profundizado las crisis y la limitada eficacia del control de capitales hacen necesario reasignar las ventajas relativas de los distintos regímenes cambiarios.

    Actualmente existe un gran debate sobre la conveniencia de adoptar uno u otro régimen. A grandes rasgos podemos dividir a éstos últimos en tres grupos: fijos, flotantes y "soft pegs". La experiencia indica que los regímenes intermedios son propensos a generar crisis financieras e insostenibles por largos períodos de tiempo debido a la existencia de lo que se conoce como "impossible trinity". La teoría conocida como "Visión Bipolar" sustenta estas ideas y avala la evidente tendencia actual a huir hacia las soluciones de esquina: regímenes flexibles o anclas duras.

    Resta ahora optar por una de las "soluciones de esquina". A este respecto, la literatura convencional establece que si los shocks que afectan a la economía son reales, lo adecuado es optar por un régimen de flotación; en caso contrario, prescribe fijar el tipo de cambio. En el caso de Argentina, los shocks principalmente provienen de la cuenta capital por lo que tienen componentes tanto reales como nominales. Esto complica la decisión y nos obliga a recurrir a otros criterios complementarios.

    Según Fischer (2001) la elección depende de las características de la economía, más específicamente sugiere adoptar regímenes duros en países con larga historia de inestabilidad monetaria y elevada inflación. Según evidencia empírica, la Argentina califica perfectamente en éste último criterio por lo que a continuación me abocaré al estudio de la Plena Dolarización que es la opción más extrema de los llamados "regímenes duros" con miras a evaluar su factibilidad y conveniencia.

  3. Concepto y Orígenes

Según Berg-Borensztein (2000) la plena dolarización consiste en un proceso por medio del cual un país adopta oficialmente la moneda de otro para el desempeño de todas las transacciones financieras, exceptuando quizás el uso de moneda fraccionaria

El proceso de dolarización puede tener los siguientes orígenes a saber:

Las razones que impulsan la demanda de activos en moneda extranjera son dos: Sustitución de moneda y sustitución de activos.

 

 

  1. Dolarización informal y sus consecuencias sobre la economía

Según un Informe del BCE la dolarización informal tiene las siguientes consecuencias sobre el funcionamiento de la economía:

  1. Restringe el campo de acción de la política monetaria, cambiaria, fiscal. Aumenta el riesgo cambiario y crediticio del sistema financiero.
  2. Provoca inestabilidad en la demanda de dinero que impide la estabilización de la economía.
  3. Distorsiona la tasa de interés, tornándola especialmente alta dado que la autoridad monetaria la eleva para estimular el ahorro en moneda doméstica y para contener las presiones cambiarias.
  4. Reduce la posibilidad de generar ingreso por señoreaje.
  5. Eleva la magnitud del pass-through luego de una devaluación: dificultad para lograr variaciones reales en el tipo de cambio.
  6. Las devaluaciones causan deterioros importantes en los balances de los agentes económicos.

 

 

  1. Dolarización oficial o "de jure"

IV.1 Condiciones Necesarias

Para que la adopción de la plena dolarización sea exitosa existen una serie de pre-condiciones que deben reunir los países que califiquen como posibles candidatos a dolarizar. Se destacan las siguientes:

  1. Existencia de un mercado laboral flexible.
  2. Fortaleza del sistema bancario.
  3. Contar con una alta disponibilidad de reservas internacionales.
  4. La política fiscal debe ser flexible y sustentable.
  5. Correlación positiva con shocks a los que se expone el país del cual se adopta su moneda.
  6. Países relativamente chicos que tengan alto grado de intercambio con el país de reserva.

Muchos de estos principios se derivan de la literatura existente sobre Areas Monetarias Optimas donde el contexto y las razones por las cuales se adopta una moneda en común poco tienen que ver con la decisión unilateral de un gobierno de abandonar su moneda como dinero legal. Si esas pre-condiciones existieran significaría que la política monetaria discrecional ha sido la correcta, los agentes económicos habrían incorporado éstas condiciones a sus expectativas y no tendría sentido alguno dolarizar.

 

IV.2 Consideraciones Generales

 

 

IV.3 Ventajas y Desventajas

La falta casi absoluta de experiencia previa en materia de dolarización hace que sopesar los costos y beneficios que conlleva dicho proceso sea una tarea complicada.

IV.3.1 Ventajas

A continuación se enuncian las principales ventajas de dolarizar. Muchas de ellas son consideradas como "potenciales" dado que sus efectos pueden ser observados sólo en el largo plazo.

Política Fiscal e Impuestos
  1. Se reducen los costos de transacción: desaparece la intermediación especulativa.
  2. Se develan prontamente los problemas estructurales en el sistema financiero.
  3. Impulsa la disciplina fiscal.
  4. Goza de credibilidad y transparencia: es percibido como un cambio institucional irreversible hacia condiciones de baja inflación y responsabilidad fiscal.
  5. Mayor integración comercial con Estados Unidos de la que podría obtener en otras circunstancias.
  6. Elimina la vulnerabilidad del sistema bancario ante riesgo de devaluación.
  7. Disminuye la volatilidad de la tasa de interés.
  8. Según Caprio (1996) reduce la amenaza de repentinos cambios en activos bancarios y subsecuentes corridas bancarias.
  9. Reduce los desajustes en vencimientos de los instrumentos financieros.
  10. Disminuye la prima de riesgo que paga el país por sus empréstitos internacionales. Algunos autores argumentan que si bien disminuye la prima de riesgo cambiario existe aún una prima por riesgo crediticio. Según Ortiz (1999), la dolarización implica que el país ya no podrá recurrir a la alta inflación para licuar la deuda doméstica como lo hace usualmente. Esto significa una restricción adicional y el efecto sobre el riesgo soberano dependerá del tamaño de la deuda pública. Berg y Borensztein (2000) establecen que en el caso en el que los márgenes entre una y otra prima de riesgo respondan al deseo de pasar a activos de mejor calidad - fly to quality- se elevará tanto la percepción del riesgo soberano como del cambiario.

IV.3.2 Desventajas

  1. Costos intangibles: valorados según la percepción de los ciudadanos de que al dolarizarse se pierde uno de los símbolos de identidad nacional.
  2. Pérdida de los ingresos generados por señoreaje, entendiendo éste último como el incremento en la masa monetaria de dinero en efectivo.
  3. Pérdida de independencia de la política monetaria lo cual, sumado a restricciones para efectuar política fiscal contracíclica, deja al país sin medios para luchar contra shocks externos.
  4. Según Kiguel (1999), en Argentina es valorable la existencia de reglas claras de política monetaria en vez de que exista discrecionalidad por el mal desempeño que tuvo la misma en el pasado.

  5. No existe prestamista de última instancia. Existe la posibilidad de crear un fondo de asistencia a bancos si se aportan los fondos necesarios o se negocian líneas de crédito con bancos internacionales. Según Borensztein (2000) una vez que los problemas bancarios se han instaurado en la economía el gobierno tampoco tendrá capacidad para superar la crisis si tan sólo cuenta con la potestad de emitir dinero.
  6. Según Frankel (1999) el principal argumento en contra de perder la soberanía monetaria es que la economía se ve supeditada a las decisiones de política monetaria que en función de la marcha de la economía norteamericana la Reserva Federal decida adoptar.

 

  1. Relación entre Dolarización y otros regímenes cambiarios

Al evaluar la conveniencia de adoptar uno u otro régimen cambiario es menester analizar las implicancias que los mismos tienen sobre los siguientes aspectos:

  1. Disciplina Fiscal: Los defensores de los regímenes flexibles argumentan que la disciplina fiscal será mayor bajo éstos últimos dado que los desajustes en las cuentas públicas repercuten sobre la evolución del tipo de cambio nominal, dando así señales claras a los agentes económicos sobre la situación fiscal. Esto no es así bajo una caja de conversión donde puede darse la existencia de grandes déficits encubiertos. La dolarización por su parte requiere que el financiamiento de los déficits sea mediante impuestos o préstamos, incentivando la solvencia fiscal. Además, la disciplina fiscal es indispensable para poder adoptar exitosamente un régimen fijo porque es el único instrumento con el que se cuenta para actuar contracíclicamente ante situaciones adversas.
  2. Credibilidad: Bajo "soft pegs" la autoridad monetaria se reserva el derecho de alterar la paridad previamente anunciada cuando existen alteraciones importantes en los funtamentals de la economía, existiendo por lo tanto claros incentivos a que la política monetaria sea inconsistente temporalmente. Esto no sucede bajo dolarización donde se pierde el manejo de la política monetaria y es menos probable bajo una caja de conversión impura donde existe una ley constitucional que respalda la política monetaria por lo que los costos de que ésta sea inconsistente temporalmente son muy altos.
  3. Transparencia: Bajo una caja de conversión, si bien la política monetaria es endógena, existen ciertos recursos para manejar la misma que no son observados por los agentes económicos a simple vista; la transparencia es relativa. Bajo un régimen flexible el estado de la política monetaria se refleja en la evolución del mercado de bonos o cambiario lo cual hace transparente a la política monetaria. Bajo dolarización, la transparencia es total simplemente porque se pierde el manejo de la misma.
  4. Volatilidad de la tasa de interés: La misma está asociada a manejos de política monetaria para estabilizar el tipo de cambio nominal. Según Calvo (2000) los países emergentes actúan con "fear of floating" por lo que la volatilidad de la tasa de interés será muy alta bajo regímenes flexibles. Esta característica es menos probable bajo una caja de conversión y mínima bajo dolarización donde no existe un manejo de la tasa de interés según condiciones domésticas sino que depende de la evolución de una economía relativamente estable como es la estadounidense.
  5. Desajustes Cambiarios: Bajo "soft pegs", cuando la paridad se ha mantenido durante algún tiempo, se da una "sensación de satisfacción" que genera riesgo cambiario y desajustes difíciles de desalentar. Bajo BBC(10) el "crawl" disminuye la opción de que existan desajustes en el tipo de cambio real, es decir, goza de cierta habilidad para inducir la estabilización de las especulaciones contra la moneda. Por otro lado, bajo cajas de conversión los desajustes suelen ser considerables (sobrevaluación) y su corrección improbable. La dolarización elimina los desajustes cambiarios. Sin embargo, algunos autores sostienen que éstos también pueden eliminarse con medidas menos drásticas como regulaciones bancarias prudenciales más rigurosas, políticas de endeudamiento más conservadoras, alentando el desarrollo de mercado domésticos de bonos, entre otras.
  6. Vulnerabilidad ante shocks externos: Los "soft pegs" son muy vulnerables a cambios bruscos en flujos de capitales y, por ende, muy propensos a generar crisis cambiarias. BBC, goza de cierta flexibilidad para luchar contra shocks asimétricos, la cual viene dada por la amplitud de las bandas cambiarias, y de cierta independencia en el manejo de la política monetaria. Una caja de conversión pierde la flexibilidad para corregir atrasos cambiarios y la dolarización elimina el riesgo cambiario pero puede enfrentarse a otros shocks externos y no cuenta con instrumentos para contrarrestarlos. Calvo (2001) ha documentado que en ésta situación aplicar una política fiscal contractiva puede generar un impulso expansivo fundamentado en la disminución del riesgo soberano por mayor solvencia fiscal, ayudando a palear los efectos adversos sobre la economía.

 

  1. Conclusión
  2. Luego de habernos introducido en el tema de la dolarización, de tomar en cuenta sus costos y beneficios, es oportuno tener una visión global del tema y a continuación me expediré al respecto.

    El término dolarización no debe ser tomado a la ligera ni mucho menos. Se trata de una medida extrema tomada en una situación de emergencia por lo que considero que, mas allá de tomar en cuenta sus pro y sus contras, es necesario evaluar cuáles son las alternativas viables a la dolarización y, sobre la base de ellas, realizar un análisis comparativo entre éstas y aquella.

    Por lo pronto, y retomando el desarrollo realizado en éste trabajo, soy partidaria de adoptar la Dolarización. Mi punto de vista se fundamenta principalmente en que considero de vital importancia para el desarrollo futuro de una economía emergente como es el caso de la Argentina la existencia de reglas de juego claras y creíbles, es decir, que sean consistentes en el tiempo. Y en este sentido considero a la adopción de una moneda fuerte como es el dólar estadounidense como la "punta del ovillo" que nos puede servir para solucionar muchas de las dificultades que aquejan actualmente a dicho país en su conjunto.

  3. Referencias Bibliográficas

BCE. "Dolarización". (Disponible en: http//www.economia.bce/htm)

BERG, Andrew - BORENSZTEIN, Eduardo. "Plena Dolarización". Temas de Economía. IMF(2000)

BORENZSTEIN, Eduardo-FRANKEL, Jeffrey- KIGUEL, Miguel- ORTIZ, Guillermo. IMF Economic Forum."Dollarization: Fad or Future for Latin America" (2000)

CALVO, Guillermo A.- REINHART, Carmen M. "Capital Flow Reversals, the Exchange Rate Debate and Dollarization". Finance & Development. Sep. 1999, vol. 36, No. 3.

FISCHER, Stanley. Exchange Rate Regimen: Is the Bipolar View Correct?. New Orleans, January 6, 2001.

GOLDSTEIN, Morris. "Managed Floating Plus".Cap. 1-6 (2002)

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